Modelo de privatização da Sabesp pode privilegiar quem fizer menor oferta

O modelo de privatização da Sabesp anunciado recentemente pelo Governo de São Paulo vem sendo criticado por especialistas e pessoas que acompanham as empresas interessadas em virar sócias do estado na companhia.

Um dos principais receios é de que o formato escolhido para a oferta de ações privilegie uma proposta com valor menor, não a maior —como costuma ser o critério para processos de desestatização. Outra preocupação é com uma cláusula que vai limitar a participação do acionista de referência da Sabesp em novos leilões de saneamento.

Apesar das críticas, a percepção é de que a modelagem tem mais pontos positivos que negativos e as incertezas podem ser ajustadas nas próximas fases. A gestão do governador Tarcísio de Freitas (Republicanos) diz que esses contrapontos já estavam no radar e que novos detalhes sobre a privatização ainda serão anunciados.

As dúvidas sobre a oferta de ações vieram porque o Governo de São Paulo escolheu um modelo inédito. O follow-on, como é chamado esse processo, será feito em duas etapas.

Haverá um bloco voltado para os agentes privados interessados em serem acionistas de referência da Sabesp e outro para investidores do mercado.

O acionista de referência será uma espécie de sócio estratégico do governo paulista no negócio. Pelos cálculos atuais, esse grupo investidor deverá levar sozinho 15% da Sabesp, tornando-se o maior acionista depois do governo (que ficaria com algo em torno de 20%). Hoje o governo tem 50,3% das ações.

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Na primeira etapa da oferta de ações, as companhias vão dizer qual valor por ação estão dispostas a pagar para se tornarem acionistas de referência.

As duas melhores propostas passam para a segunda etapa, quando serão feitos dois "bookbuildings", processo em que os investidores do mercado indicam a quantidade de ações que desejam adquirir.

Na prática, os investidores vão "reservar" suas ações no bookbuilding com o acionista de referência que preferirem. O livro que tiver mais demanda será o vencedor.

Essa foi a forma encontrada pelo governo para fazer o próprio mercado escolher qual o melhor investidor estratégico para a Sabesp.

No entanto, segundo uma pessoa que acompanha diretamente empresas interessadas em participar da privatização, há preocupação de que esse formato direcione o mercado a escolher o livro com menor preço.

Isso porque, se os investidores puderem optar entre dois valores na hora de comprar ações da Sabesp, é natural que eles decidam pelo mais barato. Nesse cenário, a melhor oferta de um candidato a sócio de referência pode não ter demanda suficiente, o que faria a privatização ser concluída por uma cifra abaixo do potencial.

No entanto, segundo essa mesma pessoa, os detalhes do follow-on ainda não estão muito claros. Num geral, o modelo de privatização é bom, ela diz, e é natural que um projeto desse tamanho passe por adaptações e sondagens de mercado.

Gustavo Secaf Rebello, sócio da área de mercado de capitais do escritório de advocacia Machado Meyer, compartilha das mesmas preocupações.

Na avaliação dele, o que está sendo desenhado é um modelo em que, implicitamente, o acionista de referência vai formar o preço da oferta.

Se isso de fato acontecer, ele diz, o governo pode acabar descumprindo o artigo 170 da Lei das SA (Sociedades por Ações).

"O artigo fala que a formação do preço tem três critérios possíveis, que é basicamente a perspectiva de rentabilidade, o valor do patrimônio líquido da ação ou a cotação da ação em Bolsa", diz. "[O governo] não estaria necessariamente cumprindo nenhum desses requisitos se puser o acionista de referência para formar preço."

Rebello pondera que todos critérios do follow-on ainda não foram anunciados e que, se o acionista oferecer um preço muito superior à cotação de mercado, seria difícil apontar alguma ilegalidade. O problema é se o grupo interessado jogar o valor para baixo.

Para ele, se o investidor de mercado tiver a prerrogativa de escolher pagar o preço mais barato oferecido por um dos acionistas, a lei estaria sendo descumprida.

"De todo modo, eu acho que tem solução para isso. Ela só não foi apresentada ainda", diz.

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